주식 시장은 예측이 가능한가?

주식 시장의 분석과 예측은 경제 분야 뿐만 아니라 수학과 통계, 전산 분야에 이르기까지 매우 중요한 연구과제였다. 그에 따라 주가를 예측하고자 하는 시도 역시 오랜 기간에 걸쳐 다양한 방법을 통해 연구되어 왔다. 주가를 과학적으로 예측하기 위한 다양한 시도들이 있어 왔지만, 아직까지 정확한 미래 주가를 완벽히 예측하는 방법은 여전히 난제로 남아있다.

주가를 정확하게 예측하는 것이 가능한지에 대해서는 다양한 이론이 존재한다. Fama 는 효율적 시장 가설(efficient market hypothesis, EMH) 을 주장하였다. 효율적 시장(efficient market) 에서 거래되는 금융자산의 가격, 특히 주식의 가격은 이미 이용 가능한 모든 정보를 반영하고 있다는 이론이다. EMH 에 의하면 주가는 자산의 가치를 충실히 반영하고 있으며, 자산의 가치에 영향을 줄만한 정보가 발생할 때 주가는 움직인다. EMH 는 약 형, 준 강형, 강 형의 세가지 모형으로 나눠진다.

약 형 EMH (weak-form efficient market hypothesis) 는 주식 가격에는 오직 과거의 그 주식에 대한 데이터만이 반영되어 있다는 이론이다. 준강형 EMH(Semi-strong form efficient market hypothesis) 는 주식 가격은 과거의 그 주식에 대한 데이터가 이미 반영되어 있고, 또한 현재 시장의 공개된 데이터가 가격에 반영되어 있다는 이론이다. 강형 EMH(String form efficient market hypothesis) 는 주식 가격은 과거와 현재의 모든 가능한 정보, 그리고 회사 내부기밀과 같은 사적인 정보까지 반영되어 있다는 이론이다. EMH 에 의하면 시장은 어떠한 종류의 뉴스든지 발행되는 즉시 주가에 영향을 미치게 되며, 오늘 주가를 움직일 정보는 모두 오늘 주가에 반영되어 있고 내일의 주가는 내일 발생하는 뉴스에 따라 움직인다. 아직 발생하지 않은 내일의 뉴스는 누구도 알 수 없으므로 정확한 내일의 주가를 예측하는 것은 불가능하다. EMH 의 효율적인 시장에서는 아무도 시장 평균보다 높은 위험을 안지 않으면서 시장 평균을 웃도는 수익률을 올릴 수 없다.

주가 예측에 대한 또 다른 시각은 Malkiel 이 주장한 랜덤 워크 가설(Random Walk Hypothesis, RWH) 이다. 이는 주가의 변화는 과거의 변화나 어떤 패턴에 제약을 받지 않고 독립적으로 움직인다는 이론이다. RWH 에서 개개의 가격변동은 시계열(time series) 상에서 서로 상관 관계가 없이 독립적이며, 과거의 가격변동이 어떠했는가를 분석하더라도 그것이 미래의 가격변동 예측에 도움을 줄 수 없다. RWH 는 모든 정보가 대중에게 공개되어 있다는 가정 하에서 준 강형 EMH 와 유사한 이론적 배경을 갖는다.

그러나 미래를 예측하기 위해 과거의 자료를 이용하는 것은 객관적인 통계적 개념에 근거하고 있는 것이며, EMH 의 주장대로 과거의 자료가 과거의 사실에만 영향을 준다면 모든 경제적 분석을 포함하여 과거 자료를 근거로 미래를 예측하는 방법이 과연 잘못된 것인가에 대한 의문이 생긴다. 특히 EMH 는 특별한 재료가 없음에도 발생하는 주식 시장의 이상 폭등이나 폭락과 같은 돌발적인 상황에 대한 설명을 할 수 없다는 약점을 갖고 있기도 한다.

RWH 역시 많은 반론이 제기되었다. 여러 학자들과 투자자들은 주가는 일정한 추세를 갖고 움직인다고 믿고 있다. 인지행위적 재무론(behavioral finance) 을 연구하는 학자 중 한 명인 웨버(Martin Weber)는 주식 시장에서의 일정한 추이를 찾는 노력을 해 왔다. 그는 10 년간의 주식 시장 관찰을 통해 주식 시장의 가격이 주목할만한 수준의 일정한 흐름을 보이는 것을 확인했고 첫 5 년간 높은 가격으로 상승하는 주식은 다음 5 년간은 기대 이하의 주가 흐름을 보이는 경향이 있는 것을 발견했다. 다양한 관찰을 통해 웨버를 비롯한 RWH 를 반박하는 학자들은 비 랜덤 워크 가설(non-random walk hypothesis) 에 대한 연구를 발표하기도 했다.

한편, 케인즈(John Maynard Keynes)는 야성적 충돌(animal spirit) 이란 말을 통해 가격 결정에 대한 심리적 요인을 강조했다. 케인즈에 의하면 공개된 뉴스 외에도 심리적 요인에 의해서 주가가 영향을 받을 수 있다는 것을 주장하였다. 사전트(Thomas J. Sargent) 는 기대라는 요인을 경제 변수에 추가하였다. 이는 합리적 기대(rational expectation) 이라는 것인데, 정보가 주어진 상태에서 경제 주체들은 단순히 수동적으로 과거의 사실을 받아들이지 않고, 적극적으로 어떻게 경제가 변화할 지 예측한다는 것이다.

이와 같이 주가에 영향을 미칠 수 있는 변수는 매우 다양하지만 현재는 많은 투자자들과 학자들 사이에서 주가는 어느정도 예측이 가능하다는 의견이 지배를 이루고 있다. 주가 예측이 가능하다는 전제하에 다양한 예측 방법이 개발되었는데, 그 중에서도 기본적 분석과 기술적 분석이라는 두 가지가 널리 사용되고 있다

기본적 분석과 기술적 분석에 대해서는 다음에 기술하기로 한다...